三闯 IPO 均折戟，号称“最懂女人”的美柚怎么了

美柚股份长达近一年的创业板 IPO 冲刺之路终于还是画上了休止符。

早在去年 7 月底，美柚的 IPO 计划就已获得受理，一个月后就已进入问询状态，在此之后便再无任何消息传出，直到 6 月 21 日，美柚主动撤回了发行上市申请文件，并在三日后获批。

这已经是美柚第三次冲击 IPO 失败了。2016 年，美柚曾有赴美 IPO 的打算，计划落空后，美柚又在 2019 年底尝试在科创板挂牌上市，却因科创属性不明显等原因受到质疑，而后美柚转战创业板。

成立 8 年，稳坐女性健康管理细分赛道头把交椅，号称“最懂女人”的美柚，却辗转于多家交易所，始终无法得到公开市场的认可，这又是为何？

细分赛道 No. 1，却跑不通商业化的路

美柚的内忧藏在了招股书中。

2013 年，美柚创始人陈方毅带着 10 个人团队“闭关”10 天，琢磨产品。最终美柚诞生，基于陈方毅在返还网的创业经验与用户积累，美柚的用户量飙升，融资更是拿到手软。尤其是 2016 年，美柚宣布完成近 10 亿元的 E 轮融资，一时间行业震惊。

在最初的经期管理市场，美柚还与直接竞品“大姨妈”发生过极其惨烈的竞争，陈方毅曾在内部邮件中称，美柚经历了“带着血的战争”，当时投资机构也纷纷站队。而后，随着美柚率先形成工具社区化，在活跃度上大幅领先对手。接近尾声时，美柚的 DAU 已经是大姨妈的三倍多。

随着美柚不断发展壮大，形成了涵盖美柚、柚宝宝、柚子街、羊毛省钱、返还网等应用的复杂产品矩阵，由早年用于女性经期管理的工具，转型成为一个基于移动互联网的女性生活服务提供商，产品功能已经延伸至孕期管理、知识科普、资讯阅览、社区交流、线上购物等。

然而，从工具走向社区和电商的过程中，美柚并没有形成自己的核心竞争力，营收结构单一、增长乏力、现金流吃紧、客户集中度高…… 等一系列问题都困扰着它。

美柚的产品矩阵看似复杂，但实际上公司的收入几乎全部来自于广告业务和电商业务，2019 年二者的营收占比分别为 60.13% 和 39.65%。

招股书显示，2017 年至 2019 年，美柚的电商业务收入分别为 2.39 亿元、1.56 亿元和 2.44 亿元，营收波动较大。2020 年 1-6 月，电商业务收入为 7946.49 万元。

美柚也不得不承认，公司存在客户集中度较高的风险。2017 年-2019 年，来自阿里巴巴旗下推广联盟阿里妈妈的佣金收入占公司电商服务业务收入的比例分别为 89.08%、95.29%、95.41%。2020 年 1-6 月，来自阿里妈妈的佣金收入占电商业务收入的 86.72%。

▲ 来源：美柚招股书

美柚的广告业务同样堪忧，2017 年-2019 年，收入分别为 1.83 亿元、3.59 亿元和 3.70 亿元，2019 的同比增速仅为 3.18%，增长乏力。2020 年 1-6 月，广告业务收入为 1.23 亿元。有媒体分析称，增长乏力的原因在于美柚的主要广告投放渠道美柚 App 及柚宝宝的点击量下滑。

美柚也意识到了广告业务收入占比居高不下所带来的风险。美柚指出，尽管公司采用多种技术手段提高广告内容的精准度及与用户阅读内容的融合度，但仍可能会影响用户体验而出现用户流失，从而对广告服务的收入产生不良影响。另外，若无法及时捕捉到用户的偏好变化，使得广告投放内容与用户消费习惯或兴趣不匹配，也会影响用户对公司产品的喜爱和依赖，导致用户使用频率的下降，从而影响美柚的市场地位和整体的盈利能力。

不仅如此，美柚还陷入了“增收不增利”的怪圈，招股书显示，美柚 2017 年-2019 年的营业收入分别为 4.23 亿元、5.16 亿元和 6.17 亿元，净利润分别为 1.12 亿元、1.48 亿元和 1.24 亿元，其中，2019 年净利润增速下降 16.05%。2020 年 1-6 月，美柚营业收入为 2.03 亿元，净利润仅为 0.4 亿元，美柚指出这是因为受到了疫情影响，公司业绩有所下降。

▲ 来源：美柚招股书

与此同时，公司现金流也在逐年吃紧。招股书显示，报告期内，公司经营活动产生的现金流净额分别为 1.34 亿元、1.66 亿元和 7611.01 万元，截至 2020 年 6 月 30 日公司现金流净额为 -483.01 万元。看到这儿，我们或许可以理解美柚为何急于上市了。补充一点，自 2018 年 12 月获得一轮未披露融资额的战略融资之后，美柚便再没有获得新的融资了。

事实上，据媒体报道，在美柚申请创业板上市时就有业内人士指出，“目前美柚内部出现了严重的后续乏力，因此恐不是最好的上市时机，即便上市成功短时间内也很难做出成绩。”此时看来，也确实如此。

强敌分食蛋糕，美柚还啃得动吗？

美柚的外患则更加显而易见，近年来电商、社交领域的竞争异常激烈，并不断有新的玩家涌现。

2018 年以来，以拼多多、淘集集、淘宝特价版等主打低价商品的电商平台持续发力，美柚旗下的柚子街和妈妈囤主攻的低价电商的市场份额正在被瓜分。部分平台的大额补贴，也吸引了不少消费者，相比之下“小而美”的美柚就显得力不从心了。

美柚很快转变思路，在 2019 年扩大返利导购业务的营收，在当时确实取得了 200%+ 的同比增长，但由于返利 App 乱象丛生，且已经有了头部玩家，美柚这块业务的可持续性也有待验证。

再来看社交，美柚背靠 2.7 亿用户，稳坐细分赛道的头把交椅，主要 App（美柚 App、柚宝宝、柚子街、返还网、羊毛省钱）合计月活跃用户超过 3500 万，日活跃用户超 850 万。但不可否认的是，美柚已经触及用户增长天花板，且部分产品的用户月活出现大幅下降。艾瑞数据显示，2019 年美柚 App 月度独立设备数基本呈负增长，也就是说，美柚的用户已逐渐趋向饱和。

▲ 来源：美柚招股书

▲ 来源：美柚招股书

作为同样专注女性经济的小红书，小红书的崛起进一步压缩了美柚的市场份额。截至 2019 年 7 月，小红书用户数已超过 3 亿，截至到 2019 年 10 月，小红书月活跃用户数已经过亿，每日社区笔记曝光次数逾 30 亿次，其中 70% 的曝光为 UGC（用户生产内容），90 后、95 后已经成为社区的主流用户。此外，小红书也早已在布局内容电商赛道。

焦虑在所难免，美柚招股书中还提到了“创新风险”： 鉴于影响互联网行业发展的相关技术处于快速发展的阶段，美柚业务开展所需的技术也不可避免地需要进行变革和创新。如果公司对行业理解偏差，进行的科技创新和业务模式创新无法获得市场认可，将对公司未来的持续经营能力、市场竞争力及成长性构成负面影响。

八年来，随着小而美的美柚拓展出各项业务，渐渐变得大而全，部分业务甚至成了一种负累。动辄数亿的研发投入也凸显了美柚缺乏创新的焦虑。2017 年-2019 年美柚的研发投入占总营收的 12% 左右，其中 2019 年研发投入为 8156 万。此前递交的创业板 IPO 招股书中计划募资 18.7 亿，融资用途中提到，5.8 亿用于技术研发平台升级，3 亿用于女性产品研发。

▲ 来源：美柚招股书

而美柚能否创造出新的增长点呢？我们不得而知，只是市场上已经许久没有它的消息。面对强敌环伺，美柚的处境可谓尴尬。

但屡战屡败的美柚似乎并没有放弃上市的想法。近日，外界又传出了美柚可能考虑美国或中国香港上市的消息。

业内人士称，美柚放弃 A 股有些遗憾，但就目前的情况看，美柚如果选择境外上市，说不定 IPO 速度或许会更快。如果选择去美国上市，可能下半年就可实现 IPO，如果选择去香港，下半年可以递表，也有机会年内上市。

接下来，内忧外患的美柚还冲的动吗？

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